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民众国际期货官网【天风研究·固收】 孙彬彬/孟万林民众国际期货官网核 心 观 点民众国际期货官网一问：特殊再融资债已经发了多少？民众国际期货官网截止2023年10月27日，全国共有24个省披露了合计10430.9亿元的特殊再融资债发行计划。其中，已经有21个省份完成部分或全部发行，合计发行规模9412.8亿元。目前，海南、安徽、北京、广东、上海、西藏、浙江等7个省份尚未披露特殊再融资债发行计划，其中，北京、上海、广东已经完成隐债清零，海南、西藏隐债规模估计也不高，这5个区域后续再披露特殊再融资债发行计划的可能性较低；浙江、安徽经济实力较强、债务压力较小，后续发行情况仍需观望。民众国际期货官网二问：多少用来还政府欠款？民众国际期货官网2018年之前认定的政府欠款总规模剩余应在2200亿左右。用于偿还2018年及之后认定的政府欠款比例按照25.7%估算，全国的规模或在3855亿左右。将这一规模和2018年清理认定的8900亿元进行比较，也有其合理性。将两部分加总，合计规模约6000亿元。估算不一定准确，但可以作为一个有效参考。民众国际期货官网三问：为什么发这么快？民众国际期货官网核心是利率债供给，要与增发国债错峰发行，而非近期总发行规模超预期。考虑到增发国债，年内国债还有约1.4万亿净融资需求。此外，特殊再融资债预计还将继续发行，如果按照年内还将发行3000亿估算，11-12月利率债净供给规模将达到1.7万亿。民众国际期货官网四问：年内还要发多少特殊再融资债？民众国际期货官网不考虑2023年地方政府债新增限额未利用的情况下，特殊再融资债的理论上限为2.58万亿，年内用完限额的可能性较低。综合考虑利率供给、地方政府披露的发行计划判断，我们认为年内至少还将有1400亿特殊再融资债发行，考虑部分区域尚未披露发行计划，11-12月发行总规模或可以按照3000亿估算。2024年乃至2025年，发行的可能性仍然是有的，但存在发行时间比较靠后的可能，对当前市场影响有限。民众国际期货官网民众国际期货官网1. 四问特殊再融资债民众国际期货官网特殊再融资债已经发行超过9000亿，极大提振了市场信心。但大家仍有一些问题比较关注，结合数据，我们谈一谈对这些问题的理解，供市场参考。民众国际期货官网民众国际期货官网1.1. 一问：特殊再融资债已经发了多少？民众国际期货官网截止2023年10月27日，全国共有24个省（本民众期货官网中“省”均指省级行政区，含直辖市和自治区，下同）披露了合计10430.9亿元的特殊再融资债发行计划。其中，已经有21个省份完成部分或全部发行，合计发行规模9412.8亿元。民众国际期货官网民众国际期货官网分省份来看，云南、内蒙古、天津、贵州、辽宁等披露的发行规模较高，均达到800亿元以上，重庆、吉林、湖南、广西等也达到600亿以上。民众国际期货官网目前绝大多数省份均已完成特殊再融资债的首批发行。海南、安徽、北京、广东、上海、西藏、浙江等7个省份尚未披露特殊再融资债发行计划，其中，北京、上海、广东已经完成隐债清零，海南、西藏隐债规模估计也不高，这5个区域后续再披露特殊再融资债发行计划的可能性不高；浙江、安徽经济实力较强、债务压力较小，后续发行情况仍需观望。民众国际期货官网1.2. 二问：多少用来还政府欠款？民众国际期货官网9月底，内蒙古披露了10月份发行的3期地方政府再融资一般债，合计规模663.2亿元，募集资金用途分为两类：①2018年之前认定的政府欠款，②2018年及之后认定的政府欠款。民众国际期货官网我们参照这一分类，进行进一步探讨：民众国际期货官网2018年之前认定的政府欠款总规模在2200亿左右。根据中央政府民众期货官网新闻披露，2018年，“全国共梳理出政府部门和大型国有企业拖欠民营企业、中小企业逾期欠款8900多亿元，截至2019年底约75%已得到清偿，超过原定当年清偿一半以上的目标。”原计划“2020年底前无分歧欠款应清尽清”，但可能略有滞后。但由此大体可以推算，2018年之前认定的政府欠款尚未清偿的总规模应为8900亿的25%左右，即2200亿左右。民众国际期货官网民众国际期货官网2018年及之后认定的政府欠款规模有多少？民众国际期货官网内蒙古发行的特殊再融资债中，有274.4亿元用于偿还2018年及之后认定的政府欠款，占内蒙古总发行规模（1067亿元）的25.7%，按照这一比例估算（全国特殊再融资债1.5万亿）的规模为3855亿元。将这一规模和2018年清理认定的8900亿元政府欠款进行比较，2018年认定的往前追溯政策未公布明确时限，整体而言，时间较长，而现在认定的仅为2019至今的几年，时间稍短，规模相对合理。民众国际期货官网民众国际期货官网将两种用于的特殊再融资债规模加总，合计规模约6000亿元（2200亿+3855亿）。估算不一定准确，但可以作为一个有效参考。民众国际期货官网民众国际期货官网1.3. 三问：为什么发这么快？民众国际期货官网如果考虑到接下来一周的发行，10月份单月特殊再融资债发行规模将达到约1万亿，另外，考虑10月还有新增地方政府民众国际期货3548.89亿元发行，国债净融资3480.82亿元，利率债总供给规模将达到1.7万亿，接近历史上单月最高供给水平。民众国际期货官网10月计划发行新增地方政府一般债116.52亿元，新增一般债完成91.8%的发行；新增地方政府专项债3432.37亿元，基本完成年内新增额度的发行。民众国际期货官网民众国际期货官网10月，国债净融资额3480.8亿元，截止月底，累计完成国债新增发行2.72万亿。民众国际期货官网民众国际期货官网为什么发行这么快？核心问题可能仍然在于接下来的利率供给。民众国际期货官网民众国际期货官网中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，整体提升我国抵御自然灾害的能力。民众国际期货官网民众国际期货官网考虑到增发国债，年内国债还有14430.5亿元净融资空间，即使按照两个月平均发行，每个月的发行规模也将达到7200亿元。此外，特殊再融资债预计还将继续发行，也将进一步提高利率债供给水平。民众国际期货官网1.4. 四问：年内还要发多少特殊再融资债？民众国际期货官网不考虑2023年地方政府债新增限额未利用的情况下，特殊再融资债的理论上限为2.58万亿。其中，2022年底地方政府债的限额为37.65万亿，地方政府债的余额35.065万亿，限额-余额的空间为2.58万亿。只要在这个空间内，今年年内都是可以动用的。民众国际期货官网民众国际期货官网理论上限不代表年内都要用完，我们这里只探讨年内可能还要发多少。至于说2024年乃至2025年，发行的可能性仍然是有的，但如果后续发行时间比较靠后，发行规模每个月比较零碎，可能带来市场影响也会比较有限。民众国际期货官网民众国际期货官网接下来两个月目前看可能发多少？民众国际期货官网四季度的发行计划理论上应该在9月20日披露，但当时特殊再融资债额度可能并未完全下达，因而我们发现诸多很多省份当时披露的发行计划后续有较大调整；10月20日披露的11月及之后的发行计划，一般而言有更强的指导性。民众国际期货官网民众国际期货官网根据已经披露的省份来推测，11-12月至少将有1400亿特殊再融资债发行。从目前披露的情况来看，11-12月份，湖南或将有478.74亿元特殊再融资债发行（原披露四季度1322亿元，其中地方债到期规模200亿元，10月份已披露发行643.26亿元）；贵州或将还有超过600亿元（披露757.87亿元，其中贵州11月到期地方政府债125.09亿元）；重庆还将有304.1亿元发行，目前已经披露募集相关民众期货官网件，能够确认；浙江还将有100亿左右发行（披露11月发行规模254.11亿元，其中11-12月到期规模149.73亿元）。其他10个省份也于10月份披露了11月的发行计划，目前尚未观察到发行特殊再融资债的情况。当然，其他未披露的省份可能也还将有部分发行。民众国际期货官网民众国际期货官网1.5. 小结民众国际期货官网一问：特殊再融资债已经发了多少？民众国际期货官网截止2023年10月27日，全国共有24个省披露了合计10430.9亿元的特殊再融资债发行计划。其中，已经有21个省份完成部分或全部发行，合计发行规模9412.8亿元。目前，海南、安徽、北京、广东、上海、西藏、浙江等7个省份尚未披露特殊再融资债发行计划，其中，北京、上海、广东已经完成隐债清零，海南、西藏隐债规模估计也不高，这5个区域后续再披露特殊再融资债发行计划的可能性较低；浙江、安徽经济实力较强、债务压力较小，后续发行情况仍需观望。民众国际期货官网二问：多少用来还政府欠款？民众国际期货官网2018年之前认定的政府欠款总规模剩余应在2200亿左右。用于偿还2018年及之后认定的政府欠款比例按照25.7%估算，全国的规模或在3855亿左右。将这一规模和2018年清理认定的8900亿元进行比较，也有其合理性。将两部分加总，合计规模约6000亿元。估算不一定准确，但可以作为一个有效参考。民众国际期货官网三问：为什么发这么快？民众国际期货官网核心是利率债供给，要与增发国债错峰发行，而非近期总发行规模超预期。考虑到增发国债，年内国债还有约1.4万亿净融资需求。此外，特殊再融资债预计还将继续发行，如果按照年内还将发行3000亿估算，11-12月利率债净供给规模将达到1.7万亿。民众国际期货官网四问：年内还要发多少特殊再融资债？民众国际期货官网不考虑2023年地方政府债新增限额未利用的情况下，特殊再融资债的理论上限为2.58万亿，年内用完限额的可能性较低。综合考虑利率供给、地方政府披露的发行计划判断，我们认为年内至少还将有1400亿特殊再融资债发行，考虑部分区域尚未披露发行计划，11-12月发行总规模或可以按照3000亿估算。2024年乃至2025年，发行的可能性仍然是有的，但存在发行时间比较靠后的可能，对当前市场影响有限。民众国际期货官网民众国际期货官网民众国际期货官网2. 信用评级调整回顾民众国际期货官网本周共有5家发行人及其发行民众国际期货发生跟踪评级调整民众国际期货官网其中5家发行人（中铁置业集团有限公司、中核融资租赁有限公司、宁波市轨道交通集团有限公司、宁波市北仑区经济建设投资有限公司、基石资产管理股份有限公司）评级被上调，没有发行人评级被下调。民众国际期货官网民众国际期货官网民众国际期货官网3. 一级市场：发行量较前期下降，发行利率涨跌互现民众国际期货官网3.1. 发行规模民众国际期货官网民众国际期货官网本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约2866.18亿元，总发行量较上周下降，偿还规模约3087.66亿元，净融资额约-221.48亿元；其中，城投债（民众国际期货分类）发行1262.61亿元，偿还规模约1339.49亿元，净融资额约-76.88亿元；产业债发行2339.18亿元，偿还规模约6127.49亿元，净融资额约-3788.31亿元。民众国际期货官网信用债的单周发行量较上周下降，总偿还量上升，净融资额下降。短融发行量下降，总偿还量上升，净融资额下降；中票发行量上升，总偿还量上升，净融资额下降；企业债发行量上升，总偿还量下降，净融资额上升；公司债发行量较上周下降，总偿还量上升，净融资额下降。民众国际期货官网具体来看，一般短融和超短融发行1068.11亿元，偿还1002.9亿元，净融资额65.21亿元；中票发行1008.8亿元，偿还889.85亿元，净融资额118.95亿元。上周企业债合计发行21亿元，偿还133.16亿元，净融资额-112.16亿元；公司债合计发行768.27亿元，偿还1061.75亿元，净融资额-293.48亿元。民众国际期货官网民众国际期货官网3.2. 新券发行民众国际期货官网民众国际期货官网本周市场参与热情较高。有效投标倍数方面，1年期23北辰科技CP001以47.23倍发于5%，为全场最高，3年期23鲁高速MTN009以6.3倍发于3.2%，位列全场第二；利率偏差方面，0.7377年期23昆明土地SCP001发行利率为8%，高于估值约518.97BP，3年期23复星高科MTN001发行利率为6.8%，高于估值约385.26BP。民众国际期货官网4. 二级市场：成交量较前期上升，收益率整体上行民众国际期货官网银行间和交易所信用债合计成交8,635.60亿，总成交量相比前期上升。分类别看，银行间短融、中票和企业债分别成交1962.87亿元、3029.95亿元、166.46亿元，交易所公司债和企业债分别成交3226.95亿元和176.88亿元。民众国际期货官网民众国际期货官网4.1. 银行间市场民众国际期货官网民众国际期货官网利率品现券收益率整体下行；信用债收益率整体上行；金融债收益率整体上行；各类信用等级利差整体扩大。民众国际期货官网利率品现券收益率整体下行。具体来看，国债收益率曲线1年期下行3BP至2.28%水平，3年期下行5BP至2.45%水平，5年期下行5BP至2.55%水平，7年期下行0BP至2.71%水平，10年期上行1BP至2.71%水平。国开债收益率曲线1年期下行9BP至2.4%水平，3年期下行11BP至2.51%水平，5年期下行7BP至2.61%水平，7年期下行2BP至2.84%水平，10年期下行3BP至2.75%水平。民众国际期货官网信用债收益率整体上行。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级收益率上行10-11BP，3年期各等级收益率上行2-3BP，5年期各等级收益率上行2-8BP；企业债收益率曲线1年期各等级收益率上行9-10BP，3年期各等级收益率上行2-3BP，5年期各等级收益率上行1-7BP；城投债收益率曲线1年期各等级收益率上行7-12BP，3年期各等级收益率变动-1-7BP，5年期各等级收益率变动-4-4BP。民众国际期货官网金融债收益率整体上行。具体来看，商业银行普通债收益率曲线1年期各等级收益率上行6-9BP，3年期各等级收益率上行4-6BP，5年期各等级收益率上行3-5BP；商业银行二级资本债收益率曲线1年期各等级收益率上行3-11BP，3年期各等级收益率上行7-9BP，5年期各等级收益率上行10-16BP；商业银行永续债收益率曲线1年期各等级收益率上行11-11BP，3年期各等级收益率上行6-8BP，5年期各等级收益率上行7-10BP；证券公司债收益率曲线1年期各等级收益率上行8-12BP，3年期各等级收益率变动-1-4BP，5年期各等级收益率变动-7-0BP。民众国际期货官网信用利差部分整体扩大。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级信用利差扩大7-7BP，3年期各等级信用利差扩大5-6BP，5年期各等级信用利差扩大7-10BP；企业债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大7-8BP，3年期各等级信用利差扩大3-5BP，5年期各等级信用利差扩大7-10BP；城投债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大5-8BP，3年期各等级信用利差扩大7-10BP，5年期各等级信用利差扩大5-8BP。民众国际期货官网金融债信用利差整体扩大。商业银行普通债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大5-5BP，3年期各等级信用利差扩大6-8BP，5年期各等级信用利差扩大7-9BP；商业银行二级资本债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大0-4BP，3年期各等级信用利差扩大2-5BP，5年期各等级信用利差扩大5-8BP；商业银行永续债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大5-6BP，3年期各等级信用利差扩大5-10BP，5年期各等级信用利差扩大6-11BP；证券公司债收益率曲线1年期各等级信用利差扩大5-10BP，3年期各等级信用利差扩大0-7BP，5年期各等级信用利差扩大4-6BP。民众国际期货官网各类信用等级利差涨跌互现。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差缩小1-1BP，3年期等级利差变动0-1BP，5年期等级利差扩大0-6BP；企业债收益率曲线1年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差扩大0-1BP，3年期等级利差扩大2-2BP，5年期等级利差扩大0-3BP；城投债收益率曲线1年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差变动-1-2BP，3年期等级利差变动-2-1BP，5年期等级利差扩大2-3BP。民众国际期货官网各类金融债等级利差涨跌互现。商业银行普通债收益率曲线1年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动0-0BP，3年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动0-2BP，5年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动0-2BP；商业银行二级资本债收益率曲线1年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动-8-1BP，3年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差缩小0-1BP，5年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差缩小2-4BP；商业银行永续债收益率曲线1年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动0-1BP，3年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差扩大1-4BP，5年期AA+较AAA-、AA较AA+等级利差扩大2-3BP；证券公司债收益率曲线1年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动-1-5BP，3年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动-1-3BP，5年期AAA-较AAA、AA+较AAA-、AA较AA+等级利差变动-2-1BP。民众国际期货官网期限利差涨跌互现。具体来看，中短期票据收益率曲线AAA等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-4-3BP，AA+等级的期限利差变动-4-3BP，AA等级的期限利差变动-5-7BP，AA-等级的期限利差变动-5-7BP；企业债收益率曲线AAA等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-6-6BP，AA+等级的期限利差变动-5-4BP，AA等级的期限利差变动-4-7BP，AA-等级的期限利差变动-4-7BP；城投债收益率曲线AAA等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-1-0BP，AA+等级的期限利差变动0-1BP，AA等级的期限利差扩大1-2BP，AA(2)等级的期限利差变动-4-4BP，AA-等级的期限利差变动-1-4BP。民众国际期货官网金融债期限利差整体涨跌互现。具体来看，商业银行普通债收益率曲线AAA等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-2-4BP，AAA-等级的期限利差变动-2-4BP，AA+等级的期限利差扩大0-4BP，AA等级的期限利差扩大0-4BP；商业银行二级资本债收益率曲线AAA-等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-3-8BP，AA+等级的期限利差变动-2-3BP，AA等级的期限利差扩大3-4BP；商业银行永续债收益率曲线AAA-等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-2-4BP，AA+等级的期限利差变动-2-5BP，AA等级的期限利差扩大2-4BP；证券公司债收益率曲线AAA等级3Y/1Y和5Y/3Y的期限利差变动-6-7BP，AAA-等级的期限利差变动-4-5BP，AA+等级的期限利差变动0-0BP，AA等级的期限利差变动-6-1BP。民众国际期货官网民众国际期货官网4.2. 交易所市场民众国际期货官网民众国际期货官网交易所公司债市场和企业债市场交易活跃度上升。公司债成交活跃民众国际期货净价上涨数小于下跌数，企业债成交活跃民众国际期货净价上涨数小于下跌数；总的来看公司债净价上涨183只，净价下跌608只；企业债净价上涨150只，净价下跌282。民众国际期货官网5. 附录民众国际期货官网免责声明：民众期货民众期货官网《/b>所载民众国际期货、数据等内容仅供参考，投资者据此操作，风险自担。行情策略请联系QQ客服获取。
