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民众国际期货官网 在现代公司治理中，独立董事制度是促进公正决策、保护中小股东合法权益的重要内部监督平衡机制。公正选任确保独立董事的独立性与专业性，是化解上市公司所有权和控制权错位难题，以及确保董事会高效灵活决策的基础。近年来在我国独立董事选任提名、审查、投票程序中普遍出现中小股东积极性不高、参与不足、行权困难等问题。建议上市公司独立董事选任机制改革应立足国情大胆创新：一是通过制度明确独立董事选任为不同于一般股东大会程序的全流程独立体系，严禁大股东与董事会以各种形式干扰独立董事选任，将之完全排除于提名、资格审查、投票程序之外；二是推动建立独立董事直接选举和提名选举双轨制，直接选举无需提名程序，提名选举需区分提名与投票主体；三是依托金融基础设施建立统一的标准化选任机制，包括自动信息通知系统和网络电子操作平台。关键词
民众国际期货官网 独立董事 中小股东保护 金融基础设施 直接选举制 民众国际期货官网 良好的上市公司治理规则能够有力促进全球投融资市场发展，董事会机制是现代公司法中最重要的基石性制度之一。公司治理在平衡法人利益和投资者利益的同时，注重实现经济效益、社会效益最大化。需要设计合理的机制监督促进董事会等管理层公正审慎决策，避免大股东“以权谋私”，保障中小股东的合法权益，独立董事机制因此建立。在我国上市公司实践中，独立董事与大股东往往存在情理方面的联系，很难真正做到独立履责、监督制衡董事会决策的程序与内容。国务院办公厅于2023年4月7日发布《关于上市公司独立董事制度改革的意见》（以下简称《独董改革意见》），明确提出改善独立董事选任制度，要求优化提名机制、任职资格审查机制以及选举累积投票制等。如何合理选任具有充分独立性的独立董事，实现履职激励约束、监督公正严明，是当前面临的重要课题。独立董事制度的设定机理与发展脉络
民众国际期货官网 （一）独立董事制度的设定机理 民众国际期货官网 独立董事是指仅担任上市公司董事职务，并与其任职的上市公司及该公司主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断关系的董事。在上市公司的发展过程中，相对分散的股权结构使董事会拥有过高的自由决策权。无论是发达国家，还是发展中国家，中小股东利益都可能遭受董事会不当决策侵害，如公司管理层在缺乏内部监督的情况下，出现怠惰履职、违规竞业、会计造假等道德风险。 民众国际期货官网 独立董事机制被视为上市公司合理决策的“守门人”，研究表明，公司绩效与独立董事尽职履职间存在正相关性1。独立董事的主要职责是维护公司全体利益相关者的合法权益，包括公司自身、中小股东和债权人等。从境内外制度来看，独立董事在任职方面至少应满足以下三个条件：一是与受聘上市公司及其主要股东没有实质关系；二是不参与公司日常运营；三是具有独立公正的判断能力。目前各国对于独立董事选任中“实质关系”“独立判断能力”的认定，以及相应选任程序设计及有关规则存在较大差异。例如，美国关注“无物质上关系（No material relationship）”，欧盟则建议尊重各国公司治理传统，我国理论实务界对此看法也不尽相同。 民众国际期货官网 （二）我国独立董事制度的建立 民众国际期货官网 现代独立董事制度源自美国1940年《投资公司法》，其规定民众国际期货法人董事会中至少40%的董事不得隶属于该民众国际期货及其投资顾问、主要承销商。1950年前后美国推动公司治理改革，鼓励董事会自愿任命独立董事，独立董事占比成为衡量当时公司治理优劣的标准之一2。2002年美国为应对安然、世通等丑闻，出台了《萨班斯-奥克斯利法（Sarbanes-Oxley Act）》，要求公司审计委员会成员均是独立董事，此举在全美范围确认了上市公司独立董事的法定地位。此后，《加拿大公司治理指南》《德国公司治理准则》《法国资产管理守则》《日本独立董事实务指引》等规范也对独立董事制度作出了相应规定。 民众国际期货官网 较为分散的股权结构是发达国家独立董事制度形成的基础，我国上市公司大股东持股比例较大、股权结构相对集中。为防范、制约大股东滥用控制权，保护中小股东合法权益，证监会于1997年12月发布《上市公司章程指引》，首次从立法层面规定公司根据需要可以设立独立董事；2001年出台的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》明确了上市公司应当建立独立董事制度；2022年公布的《上市公司独立董事规则》（以下简称《独董规则》）详细规定了独立董事的选任方式；2023年4月14日证监会发布《上市公司独立董事管理办法（征求意见稿）》（以下简称《管理办法》），进一步改善了独立董事选任制度，从提名、资格审查、选举等方面全链条对独立董事选任机制予以优化。优化上市公司独立董事选任机制的重要意义
民众国际期货官网 （一）化解上市公司所有权与控制权错位难题 民众国际期货官网 确保被选任独立董事的独立性，是化解董事会控制权与中小股东所有权错位难题的应然要求。董事会是满足上市公司盈利需求的必要组织架构，但是各个国家、地区上市公司代理问题造成的绩效损失非常严重，与独立董事制度密切相关的“决策独立性”“中小股东权益保护”“透明度建设”等议题不断引发关注。自20世纪90年代开始，伦敦证券交易所发布了《Cadbury 准则》，法国商业联盟和法国私营企业协会推动出台《 Vienot 第一报告》和《Vienot 第二报告》，美国加州政府也发布了《CalPERS 治理与可持续性原则》。这些民众期货官网件聚焦独立董事改革，最终形成了由经济合作与发展组织（OECD）公布的《公司治理最佳行为守则》共识，明确提出应建立“与公司没有任何联系”的独立董事制度。 民众国际期货官网 公司治理的重要一环是确保投资者获得尽量公平的回报，通过代表中小股东的独立董事与决策层对话，可以减少误解与对立，使各方获得相对满意的分配结果。独立董事制度是缓和公司管理层与投资者之间利益冲突、提高中小股东信任度的有效途径。即使在非常极端的上市公司敌意要约收购中，独立董事依然可以发挥较大作用。例如，董事会通过自毁企业核心业务迫使相对方放弃收购3，此为捍卫控制权所使用的反收购“焦土（Scorched earth）”策略，其后果由公司和全体股东共同承担，会严重损害中小股东利益。独立董事机制通过及时披露、投票反对等措施，尽量保证中小股东了解决策程序和内容，及时进行权利救济，促使相关决策相对公正、可接受，从而有效监督、缓解此类“灰色地带”权益侵害问题。 民众国际期货官网 （二）确保独立董事灵活高效参与公司决策 民众国际期货官网 确保独立董事选任充分独立，才能够保证独立董事当选人代表中小股东利益，尽责监督公司运营。研究表明，上市公司管理层缺乏监督时，容易挥霍投资者应得利润，将不必要的投资合理化4。在上市公司常设组织架构中，公司治理监督机制由独立董事和监事会制度共同构成。独立董事作为董事会成员，属于董事会内部监督参与机制，而监事会属于董事会外部单独监督机制。二者共同确保董事会等管理层尽职履责，相辅相成却又存在差异。 民众国际期货官网 一是独立董事选任相较监事需要更注重独立性和专业性。我国公司法规定监事会中职工代表比例不得低于三分之一，而独立董事不得由公司职工兼任，很显然要求独立董事应不受公司掣肘，方可有利于外部股东权益保护。二是独立董事在全流程监督方面更具优势。独立董事全程参与董事会决策，具有较强的信息获知能力，可以进行事前、事中及事后监督，其本身具有的投票权也非常重要。而监事仅能够列席董事会会议，如果控股股东刻意隐瞒，监事可能难以知晓决议前期沟通情况，也无法立即扼阻不公正决策。即使事后再进行监督，也可能因资料调取困难、大股东不配合等原因履职困难。三是独立董事具有超越一般董事的权能。作为高度专业的直接决策参与者，独立董事除具有普通董事全部权能外，还有重大关联交易认可权、面向全体股东征集投票权、临时股东大会提请权等，对于公司决策、执行的监督是全方位、全周期的。而根据公司法，监事会必须严格依法依章办事，更侧重合法合规和程序性事宜，即使发生中小股东维权事件，大多无法从内容上改变无程序瑕疵的董事会决议。与之相比较，独立董事制度更加灵活、高效。我国上市公司独立董事选任机制面临的主要问题
民众国际期货官网 上市公司董事会一般专注于实现公司利益最大化，但中小股东利益不可能总与公司利益保持一致，独立董事制度作为防范董事会道德危机的保障机制，在选任机制设计中贯彻独立性理念并非易事。 民众国际期货官网 （一）独立董事提名和审查程序有损选任独立性 民众国际期货官网 为保证独立董事充分的独立性，《管理办法》对不得担任独立董事的情形作出了比较详细的规定，如不得是公司任职人员、直接或间接持有1%以上股份的股东、控股股东附属企业任职人员以及重大业务往来人员等。尽管如此，上市公司仍难以避免独立董事“人情投票”现象，原因在于具有提名权的股东通常会选取熟悉、信任的候选人，该行为并未违反合规性要求，但当选的独立董事既然并非由中小股东提名、投票选出，就难以将中小股东利益作为决策第一优先级。实践中，独立董事消极履职现象已较为普遍。这需要更加科学合理、激励相容的选任机制来推动独立董事切实履职，并保证行使监督职权后不会被大股东“清算报复”。 民众国际期货官网 根据《管理办法》，独立董事初步提名权由上市公司董事会、监事会、单独或者合计持有上市公司已发行股份1%以上的股东以及依法设立的投资者保护民众期货行使。可以看出，持股在1%以下的股东目前并不具有独立董事提名权。当发生波及面比较广的中小股东侵害事件时，即使社会公众股东希望以提名独立董事的方式维权，合计持股超1%的门槛对其而言也可能是无法逾越的高峰。就股权平等性来说，由于社会公众股东缺乏“串联”合计持有超1%股份的能力，目前的操作方式实质剥夺了持股量较少股东参与提名的权利，在程序正义方面可堪商榷。 民众国际期货官网 根据《管理办法》，获得上述初步提名权的独立董事候选人需要经上市公司董事会及其内部提名委员会人员过半数同意。换言之，有大股东参与的董事会及其内部委员会前置于股东大会对独立董事被提名人进行审核表决。独立董事制度作为董事会内部监督机制，却需要被监督方表决同意，这种制度设计严重危害独立董事选任独立性。代表中小股东的被提名人只要无法获得现任董事会同意，提名即无法进入股东大会表决程序，非控股股东因此失去了参与提名独立董事的动力。更为重要的是，此种制度设计使大股东实质具有了独立董事选任否决权，最终选出的独立董事势必只能是现任董事会认可的候选人，独立董事可能沦为董事会固有意志的执行者，而非监督者。这种提名审核机制强化了大股东的地位，不利于保护非董事席位股东乃至中小股东的合法权利。 民众国际期货官网 （二）股东大会独立董事投票配套机制缺乏供给 民众国际期货官网 《管理办法》规定独立董事选任采用累积投票制，鼓励进行差额选举。《公司法》对累积投票制的定义是“股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用”。累积投票制能够集合中小股东投票权，充分与大股东进行决策层人选博弈，在恰当的策略下可以选出代表中小股东权益的董事，更趋近于实质公平。 民众国际期货官网 实践中，尽管自2002年证监会出台《上市公司治理准则》提出累积投票制至今已逾20年，但由于我国上市公司控制权大都集中于大股东之手，理性中小股东知晓难以左右普通董事选举结果，参与投票积极性不高。然而，鉴于独立董事肩负的监督、维权职能对中小股东合法权益保护具有重要意义，为维护市场信心，有必要凸显“独立董事为我代言”理念，增强中小股东提名、投票意愿，以科学合理的方式便利中小股东独立董事选任行权。目前，沪深证券交易所均要求独立董事和普通董事选任隔离表决，股东大会普遍采用现场会议与网络投票相结合的方式，网络投票成为中小股东参与股东大会的主要形式，实证研究表明网络投票监督功能良好，有助于促进管理层审慎制定公司投资策略5。 民众国际期货官网 近年来，中小股东维权意识不断增强，参与独立董事投票的积极性也在上升。我国证券公司手机应用（APP）普遍使用了兼容累积投票制的程序设计，股东持有的每一股对应着应选董事相同的票数，股东可以使用手机即时参与投票。然而，这些APP并不具有完整的前期信息查阅功能，中小股东需要在股东大会前自行查阅上市公司通知、公告，确认会议举行时间，以及议案编码、投票代码设置等内容。由于投票机制复杂，中小股东还需要注意采用符合会议程序的有效投票、计票方式。对于大部分社会公众股东而言，即便付出大量精力为投票进行前期准备，但由于证券公司和上市公司等主体告知、操作标准不一，客观上可能也难以获得比较完整的投票基础素材。繁琐的准备工作、复杂迥异的操作方式令大量中小投资者望而却步。完善我国上市公司独立董事选任机制的具体建议
民众国际期货官网 上市公司治理必须化解独立公正决策难题，独立董事制度是保障董事会尽职履责的基石，独立性是独立董事制度的核心要义。需要从信息获取、提名、审查、投票等机制源头来确保上市公司独立董事的独立性与专业性。 民众国际期货官网 （一）通过制度明确独立董事选任机制为全流程独立体系 民众国际期货官网 1．严禁大股东以各种形式干扰选任提名与投票程序 民众国际期货官网 《独董改革意见》明确提出，独立董事应当在董事会中发挥参与决策、监督制衡等作用。要求独立董事在董事会表决中必须代表并维护公司与中小股东合法权益、对大股东予以充分的监督制衡。因此，独立董事选任机制改革需要将防止选出大股东授意之人作为核心考量，以明确的制度设计保障选任全流程独立是必然选择。 民众国际期货官网 鉴于独立董事作为大股东监督者的定位，为防止大股东通过正当程序直接提名，并通过影响股东大会投票使其授意的被提名人当选，应当从源头排除大股东参与提名的能力，可规定禁止持股超过5%的股东参与独立董事提名。令独立董事选任提名、选举流程完全独立于普通董事选任，此举不会影响大股东提名普通董事，兼顾了中小股东所有权与大股东控制权两方公平。不过，即使大股东失去直接提名权，其仍然可以以隐蔽方式授意其他关联股东继续提名，再通过股东大会投票机制使该授意之人当选。为防止提名机制空心化，谨防大股东授意之人当选，应当明确取消大股东参与股东大会独立董事的投票权，即将股东大会独立董事表决参与主体限定为持股5%以下的股东。在制度层面明确独立董事选任过程中，大股东既无提名权，亦无表决权。 民众国际期货官网 2．取缔董事会及其内部委员会干预被提名人权能 民众国际期货官网 根据现行提名后再投票规则，独立董事被提名人进入股东大会投票程序前，须经现任董事会及其提名委员会分别表决通过。独立董事是公司董事会架构里最重要的监督主体，现任董事作为被监督方，却成为第一道审查机制，具有明显的不合理性。研究表明，管理层往往倾向认为严格的监督机制将对公司协商效率产生负面影响6。可以预见，大股东控制下的董事会并不乐见能够真正代表中小股东，尤其是社会公众股东利益的被提名人成为其一员。有鉴于此，应当从制度层面预防大股东借“董事会外衣”阻挠正直、合格的独立董事当选。制度设计必须排除隐患，保证独立董事选任的独立性，防止大股东、董事会以各种形式影响独立董事选举结果：一是建立直接选举制；二是在提名后选举制中破解固有机制长期以来由“被监督者选择监督者”的困境，即在禁止大股东干扰独立董事选任的同时，以立法形式明确取缔董事会及其提名委员会目前所具有的被提名人资格审查以及否决权能，从而选出真正能为中小股东代言的合格独立董事。 民众国际期货官网 （二）推动建立独立董事直接选举和提名选举协同双轨制 民众国际期货官网 1．直接选举制：全体股东无需提名直接行使选举权 民众国际期货官网 在相关机制探索中，《独董改革意见》谨慎将改革优化重心置于促进中小股东委托行权，而非直接行权。为保证股权公平以及制度长期稳定性，有必要从制度层面大胆创新，便利中小股东投票权直接行使。 民众国际期货官网 上民众期货官网已经分析，参与独立董事提名、投票的适格主体应当被限定为持股5%以下的股东，在此前提下，创设全体股东独立董事直接选举制度。该制度是指不需要在股东大会前设置提名筛选门槛，所有独立董事参选人直接进入投票程序成为候选人，经投票后获得线上、线下所有参会中小股东所持表决权过半数同意的候选人，可直接当选独立董事，如果第一轮投票未选出全部独立董事，则由中小股东在第二轮投票以差额选举方式选出剩余名额。 民众国际期货官网 由于上市公司中小股东人数众多，独立董事候选人也可能较多，在投票分散的情况下可能会出现第一轮投票后，获得所有参会股东表决权半数以上候选人人数少于独立董事待选举名额的情形。此时，对于第一轮投票未选出的独立董事名额，可继续进行第二轮差额选举，为避免多轮投票冗长、低效，可要求第二轮投票采用“第一轮未决出名额+3位差额选举人”方式进行，即将第一轮投票情况按照赞成票数量排序，除已当选者外，得票最高的“未选出名额+3人”进入第二轮。经持股5%以下股东第二轮投票，筛除得票最低的3人后，其余候选人当选，从而完成独立董事股东大会直接选任。 民众国际期货官网 2．提名选举制：明确区分提名权与投票权行使主体 民众国际期货官网 独立董事提名选举制与直接选举不同，需要在股东大会召开前设置专门的提名程序。目前单独或者合计持有上市公司已发行股份1%以上的股东可以行使独立董事提名权，根据前民众期货官网制度设计，应当明确禁止持股5%以上股东参与独立董事提名，在实际操作中，此举可能仍然无法避免大股东授意其他股东提名其私下指定的人选，这种隐蔽的“间接”提名方式使被提名人与大股东千丝万缕的联系非常难以被外界察知。 民众国际期货官网 为防止大股东“更换马甲”，需要进一步完善现有股东大会投票机制，必须确保大股东不能干扰、控制独立董事投票走向。可以设想，如果大股东与持股在1%以上、5%以下的股东形成“抽屉协议”（上市公司持股1%至5%的股东具有一定影响力，可能与大股东存在利益交换），其他中小股东可能难以撼动这些股东的一致投票行为。基于提名选举制独立公正考量，既然规则设计中已经赋予单独或累积持股1%以上、5%以下的股东行使提名权的能力，为保障中小股东投票权的有效性，可将“提名+选举”模式下的股东大会投票主体限定为持股1%以下的股东，即独立董事提名权由单独或累计持股1%以上、5%以下的股东行使，但对于被提名人的表决投票则由持股1%以下的股东行使。 民众国际期货官网 （三）依托金融基础设施建立统一的标准化选任机制 民众国际期货官网 1．建立独立董事选任自动信息通知系统 民众国际期货官网 目前上市公司独立董事选任相关通知公告与一般股东大会决议并无不同，对持股达到一定规模并希望参与公司管理的股东来说，其愿意进行繁琐的选任前信息搜集工作，而社会公众股东大多不主动行使独立董事提名权、不关注候选人信息、不知道股东大会日期，也不参与投票。目前不同证券公司APP应用程序存在差异，加之网络公布的独立董事候选人情况详略不一，给中小股东参与提名、投票带来较大困难。有必要加强中小股东独立董事选任知情权保障，便利中小股东行权。 民众国际期货官网 为提高中小股东参与上市公司治理的积极性，建议依托金融基础设施，统一发布独立董事待提名人信息供投资者参阅。这一可行性建议的基础在于，我国证券市场采用了先进的“中央确权、一级托管”制度体系，所有投资者均需要在证券登记结算民众期货实名开立账户并留下联系方式。在以程序正义保障上市公司股权平等方面，证券登记结算民众期货具有天然的优势，可以通过依法设计自动信息通知系统与标准化提名、投票网络电子程序，在技术层面统一有关标准，便利和引导中小投资者，尤其是社会公众投资者行权。在实际操作方面可由证券登记结算民众期货依法定要求设计上市公司自动信息通知系统的信息填报模块，鼓励上市公司在股东大会前按照合规要求详细填报有关内容，包括但不限于独立董事有关人选介绍、股东大会表决程序安排等。上市公司完成填报后，系统会自动完整信息，并及时通知全体股东。这一机制将极大化解包括社会公众在内的中小股东知情权困境，便利投票权行使。 民众国际期货官网 2．建立便捷的一体化网络电子操作平台 民众国际期货官网 在设计自动信息通知系统同时，也应推动建立具有可操作性的投票权保障机制。可由掌握所有终端投资者信息的证券登记结算民众期货就选任技术流程，在APP或网页端提供统一的操作方案，建立一体化独立董事标准网络电子投票流程。在股东大会召开前，由证券登记结算民众期货通过短信、电子邮件等方式直接向上市公司全体股东发布选任程序启动公告和提示，符合条件的投资者可以通过证券登记结算民众期货APP或网页提供的一体化网络电子平台参与股东大会投票。 民众国际期货官网 《管理办法》提出开展上市公司独立董事信息库建设和管理工作，选任程序启动后，中小股东可以根据独立董事信息库有关人选信息，自行选择符合意向的人选行使提名权、表决权。如直接选举制度中，中小股东可以通过标准化网络电子操作平台直接就意向人选投票表决。在提名选举制中，符合条件的提名人才具有通过操作平台提交被提名人的权限，在股东大会表决时，平台系统也会自动筛选符合条件的投票权主体。随着有关机制不断成熟完善，甚至可以在操作平台上推出独立董事“预投票”机制，允许中小股东在股东大会召开前进行可更改的“预投票”操作，金融基础设施对“预投票”信息严格保密，若股东大会表决时未发生重大变化，则“预投票”可以自动转化为正式投票行权。此种机制设计节约了中小股东参会成本，可以大幅提高中小股东投票率，在独立董事选任领域试点成功后，有关经验可推广至股东大会其他表决事宜。 民众国际期货官网 上述统一、标准、便利的机制设计依托金融基础设施“中央登记”优势，有力支持中小股东独立董事选任提名、投票，全体股东通过点击手机或网页，无须“串联”即可参与公司治理重大决策，对于促进上市公司重视中小股东合法权益保护意义重大。结语
民众国际期货官网 国务院办公厅发布的《独董改革意见》明确提出，上市公司独立董事制度是中国特色现代企业制度的重要组成部分，是资本市场基础制度的重要内容。选任合格的独立董事对于上市公司良性治理和中小股东合法权益保护不可或缺。公正甄选民众期货民众期货官网德高尚、具有责任心的独立董事，有助于化解公司所有权和控制权错位问题，提高公司治理透明度，保护中小股东的合法权益。在优化上市公司独立董事选任机制改革中，可依托我国证券“中央确权，一级托管”优秀制度基础，建立金融基础设施引导下的标准化信息通知与提名投票操作机制，保障中小股东知情权与投票权。从独立董事监督制衡大股东、董事会基本定位出发，将大股东、董事会完全隔离于独立董事选任机制之外，确保整个选任流程充分独立。同时，推动建立独立董事直接选任与间接选任协同双轨制，改善上市公司治理，营造公正、透明、有保障的资本市场投资环境。 民众国际期货官网 注： 民众国际期货官网 1.Huang C J． Corporate governance， corporate social responsibility and corporate performance． Journal of Management & Organization， Vol.16， issue 5，2015． 民众国际期货官网 2． Gordon J N． The Rise of Independent Directors in the United States， 1950-2005： Of Shareholder Value and Stock Market Prices． Stanford Law Review， Vol． 59， No． 6， 2007． 民众国际期货官网 3．上市公司董事会经常使用争议策略来抵御敌意收购行为，如“毒丸（Poison pill）”“皇冠之珠防御（Crown-jewel defense）”“金色降落伞（Golden parachute）”等措施。 民众国际期货官网 4.Blanchard O J， Lopez-de-Silanes F， and Shleifer A． What do firms do with cash windfalls？ Journal of Financial Economics，1994（36）：337-360． 民众国际期货官网 5．参见曾爱民、吴伟、吴育辉：《中小股东积极主义对民众国际期货持有人财富的溢出影响——基于网络投票数据的实证研究》，载于《金融研究》2021年第12期。 民众国际期货官网 6.Powell W，and DiMaggio P J． The new institutionalism in organizational analysis． Chicago University Press， 1991， pp． 1—38．◇ 本民众期货官网原载《民众国际期货》2023年5月刊
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