5月17日早间，受民众国际期货调贬人民币中间价242个基点至6.9748影响，离岸、在岸人民币即期汇率双双大幅贬值：美元兑离岸人民币即期汇率快速突破7整数关口后进一步上行，最高触及7.0205；美元兑在岸人民币即期汇率也一度突破7整数关口，最高触及7.0026，均创下去年12月以来新高。
人民币快速贬值原因何在？今年2月以来，人民币汇率一改去年11月开始的升值趋势，进入贬值通道。2月份人民币兑美元汇率的快速贬值主要受美元指数快速走强影响：彼时在美国经济数据韧性超预期，通胀居高不下的背景下，市场对美联储转向鸽派的预期被证伪，加息预期再次攀升带动美元指数快速走强，2月单月升值幅度达3.79%，推动人民币兑美元汇率2月快速贬值。但3月以来，随着美国经济数据初现疲软迹象，通胀也开始高位回落，美联储进一步加息预期明显降温，年内暂停加息甚至降息预期升温，美元指数进入下行通道。虽上周略有反弹，但二季度以来美元指数仅小幅升值0.01%，并不能解释同期人民币兑美元即期汇率1.35%的贬值幅度。由此可见，4月以来的这轮人民币汇率贬值并非受外因主导，内因才是主要原因。
从内因来看，本轮人民币汇率快速贬值可能有以下几个方面的原因：
首先，经济下行压力的加大是汇率贬值的根本原因。从本质上来说，双边汇率实际上是两个经济体之间经济增长相对强弱的反映，经济相对走弱的经济体，货币的汇率就存在内生的贬值压力。刚刚公布的4月经济数据即使在去年同期低基数的背景下也普遍不及预期，无疑显示出国内经济的下行压力再次加大；未来随着去年同期基数的抬升，经济数据同比增速仍有可能进一步下行。而反观美国，虽然近期公布的经济数据也喜忧参半，但仍保持相对韧性。两相比较，人民币汇率贬值压力加大也就不难理解了。
其次，货币宽松预期的升温是汇率贬值的催化剂。在国内经济下行压力加大的背景下，对民众国际期货货币政策进一步加码宽松稳增长的预期也有所升温。虽然本周续作的4月MLF并未如期降息，但经济下行倒逼稳增长政策发力的客观环境，也决定了未来一段时间市场对货币政策宽松的预期还将持续发酵。而货币政策宽松通常意味着未来货币供应量的进一步提高，无疑会从货币供需的角度进一步加剧货币贬值压力。
第三，出口预期恶化是汇率贬值的客观要求。随着欧美民众国际期货持续加息的副作用逐步显现，市场对未来全球经济衰退的担忧也有所升温。而我国作为全球最大的贸易国，全球经济衰退的担忧无疑会使得未来出口的预期进一步恶化，稳出口的客观要求也使得人民币汇率存在贬值的诉求和动机。
展望未来，短期内虽不排除汇率仍有进一步贬值风险，但趋势贬值的概率不高。短期来看，一方面美国债务上限僵局和银行体系风险持续发酵，仍有可能继续推升避险情绪，提振美元，人民币汇率贬值外在诱因仍在；另一方面国内经济下行压力加大，货币宽松预期仍有可能继续发酵，人民币汇率贬值仍有内在基础，因此短期内不排除汇率仍有进一步贬值风险。但中长期看，美联储加息周期接近尾声，经济衰退担忧之下美元升值长周期大概率告一段落；国内经济虽仍存下行风险，但随着稳增长政策的进一步加码，经济仍有望逐步企稳，人民币汇率尚不存在趋势性贬值的基础，汇率双向宽幅波动仍是大概率事件。
利率和汇率本质上都是经济运行的结果，经济才是决定利率趋势的核心。利率和汇率从本质上来说，都是金融市场对经济增长的定价，因此经济才是决定利率和汇率走势的共同原因。当前的环境下由于经济下行压力的加大，确实给汇率带来的内在的贬值压力，但同样也给无风险利率带来了内在的下行驱动力，两者并不矛盾。而且从我国货币政策的决定机制来看，作为一个大国，货币政策一定是“以我为主”的，即先实现内部均衡的前提下才能兼顾外部均衡，那么在货币政策的目标上，稳增长一定是优先于稳汇率的，这在历史上汇率贬值压力较大的2015年、2018年、2022年已经多次得到印证。因此不必对短期的汇率贬值过度担忧，经济下行趋势尚未被证伪，利率的下行趋势也难言结束。
朱德健 SAC：S0360622080006
