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经济潜在增速、资金利率中枢和民众国际期货货

来源:民众国际期货   作者:民众期货   

民众期货:沧海一土狗

引子

民众国际期货官网随着2023年4月环比经济数据的全面回落,降息的声音渐渐多了起来,降息预期逐步抬头。

民众国际期货官网但是,经济阶段性回落并不意味着降息(ps:这里的利率指的是政策利率)的必要性,还有一个回落程度的问题:只有经济现实足够差,才有降息的必要性

民众国际期货官网为了让货币政策精准有力,有必要先解决两个问题:

民众国际期货官网1、找一个指标及时全面地跟踪经济现实;

民众国际期货官网2、通过该指标制定政策利率调整的标准;

民众国际期货官网不难发现,第一个问题最为关键,是一切的基础。

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经济现实的评估

民众国际期货官网经济系统属于庞大复杂事物,任何经济统计数据,都无法单独评估整个经济,都只是经济在某一方面的投影。

民众国际期货官网每个月我们都会监测形形色色的剖面数据,包括但不限于:PMI、出口数据、通胀数据、金融数据、工业增加值数据、投资数据、消费数据。

民众国际期货官网统计这些数据的目的只有一个:定期体检,评估经济健康状况

民众国际期货官网然而,在实操的过程中,我们会面临两个问题:1、时效性问题;2、综合性问题

民众国际期货官网全国GDP数据属于比较全面的剖面数据,但是,其时效性特别差,一个季度出一次。时效性差使得我们难以及时作出应对。

民众国际期货官网虽然PMI等其他数据的时效性提高了不少,但是,其综合性有问题。容易让我们把总量问题和结构性问题混淆。数据越高频,综合性问题越突出。

民众国际期货官网也就是说,观测数据的时效性和综合性往往是冲突的:综合性好的,时效性差;时效性好的,综合性差。

民众国际期货官网因此,评估观察方法优劣的一个重要标准是——是否能很好地平衡综合性和时效性的冲突。

经济现实和资金利率中枢

民众国际期货官网事实上,资金利率中枢是一个很不错的观察指标。

民众国际期货官网它起作用的机制有些迂回:当经济活动增加时,活期存款分布的波动性增加,银行需要增量超额储备应对这种波动,导致银行间资金利率上升;反之,经济活动减少时,活期存款分布的波动性降低,银行不需要额外的超额储备应对这种波动,银行间资金利率回落。

民众国际期货官网从面粉加水模型来看,只要控制住水量——民众国际期货的资金投放(中长期:降准和mlf,短期:omo)和时点性的扰动,资金利率中枢的变动良好地反馈经济的活跃程度。

民众国际期货官网如上图所示,如果我们以银行间七天加权资金利率的20日移动平均来刻画资金利率中枢,我们会得到一系列反直觉的归纳总结:

民众国际期货官网一、2022年的经济现实先下后上;

民众国际期货官网二、断贷风波后,经济现实在8月中旬触底;

民众国际期货官网三、经济现实的回升长达7个月,从2022年9月开始,到2023年3月结束;

民众国际期货官网四、2023年4月,经济现实迅速回落;

不同步的经济现实和经济预期

民众国际期货官网为什么大多数人会觉得反直觉呢?因为大家容易混淆经济现实和经济预期

民众国际期货官网这种混淆最根本的源头在于:我们容易共享经济预期,但不容共享经济现实,毕竟每个人的生活很不一样,a不会把自己的钱给b花

民众国际期货官网在《资本市场如何演绎经济预期和现实——兼论经济预期的底部》一民众期货官网中,我们讨论过一个原理:股市只反馈经济预期。这篇民众国际期货里,我就不继续展开了,直接引用。

民众国际期货官网如上图所示,经济预期展现出不同的走势:

民众国际期货官网一、从2022年8月中旬开始,经济预期快速回落;

民众国际期货官网二、经济预期在2022年10月底见底,之后迅速反弹;

民众国际期货官网三、2022年2月份开始,经济预期开始逐步回落,经历了接近4个月的回落;

民众国际期货官网不难发现,经济预期和经济现实经常性地不同步,其中,很大一部分原因来自于政府政策的不确定性

民众国际期货官网然而,对个体来说,不同步下的体验极其混乱:2月和3月经济现实继续快速回升,但是,经济预期已经转弱。直到4月份,这种撕裂的感觉终于消失了,经济预期和经济现实同步向下,于是,大家会来一句——经济终归是不太行。

民众国际期货官网一旦经济预期和经济现实同步向下,实现共振,降息的呼声就起来了,降息预期也日渐丰满。那么,民众国际期货真的会顺应呼声,那么快地降息?

资金利率中枢、降息预期和降息条件

民众国际期货官网事实上,还真没那么简单。个体在评估经济的时候,会综合考虑现实和预期,其中,预期的成分较大,且有羊群效应。但是,在货币政策执行层面,现实的权重会很大

民众国际期货官网也就是说,除非高层刻意地把靶点调整为经济预期,否则,货币政策的靶点只会是经济现实。

民众国际期货官网如上图所示,当资金利率中枢长期、显著突破政策利率时,民众国际期货才有可能调整政策利率

民众国际期货官网以2022年最后一次降息为例,当时的政策利率为2.1%,资金利率中枢在4月份(ps:关键时间节点)击穿这个位置,6月份(ps:另一个关键时间节点)资金利率中枢反弹了一波,很快又因为断贷风波下台阶了,资金利率中枢的回落一直持续到8月初。也就是说,资金利率中枢有大半年严重偏离政策利率。

民众国际期货官网那么,民众国际期货在什么时候降息的呢?8月15日。不难发现,这种因为突发事件降息的条件很苛刻。

民众国际期货官网事实上,2022年还有一次正常降息——1月15日,从2.2%降低到2.1%,触发条件为:剔除时点性因素,2021年全年资金利率中枢经常性地往2.2%贴合,偶尔击穿,即2.2%的利率走廊下限有点高。于是,民众国际期货选择在2022年初降息10bp。

民众国际期货官网综上所述,2022年有两次不同模式的降息,一种基于长期潜在产出下滑,即资金利率中枢偏高,有下调政策利率适应的必要;另一种基于突发事件,突发事件导致实际产出掉太快,有临时性降息的必要。

未来的降息展望

民众国际期货官网目前,omo政策利率在2%,但是,资金利率中枢还在2.14%。有降息的必要性吗?根本没有!暂时触发不了任何一类降息条件。

民众国际期货官网那么,什么时候民众国际期货会再度降息呢?资金利率中枢进一步回落,譬如,回落至1.95%上下,并趴在那里起不来。这时候民众国际期货才有充足的理由相信:经济现实的中枢又回落了,再降息10bp吧

民众国际期货官网然而,达到这个条件需要时间,经济现实刚下滑了不到两个月,我们也搞不清楚未来资金利率中枢的走势。

民众国际期货官网在这种情况下,我们就能看出综合高频数据的优势了:只要银行间7天加权利率一直在2%以下起不来,我们就知道,经济的正常状态很弱。随着时间的积累,下调政策利率的必要性也越来越大。

民众国际期货官网潜在经济产出的下滑,是最充分的降息理由。

结束语

民众国际期货官网对于资金利率,很多投资者有一个误解,认为其只是体现了民众国际期货的货币政策态度。

民众国际期货官网实际上,民众国际期货在这个问题上也是被动的,长期资金利率中枢反馈的是经济的潜在增速。民众国际期货只能被动地适应经济潜在增速的变动。

民众国际期货官网放到更长的时间窗口来看,我们能够很清晰地感受到民众国际期货被动适应的过程。

民众国际期货官网不是民众国际期货决定长期资金利率中枢,而是,民众国际期货适应长期资金利率中枢。

民众国际期货官网综上所述,我们就可以把股票市场、民众国际期货市场和货币市场综合到一起,得到下图:

民众国际期货官网三个市场各有自身的侧重点,共同反馈经济预期和现实,甚至资金利率中枢还穿越了短期和长期,反馈经济潜在增速的长期趋势。

民众国际期货官网ps:数据来自wind,图片来自网络


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